国泰君安：维持申洲国际增持评级 疫情致业绩承压 今年有望恢复原

国泰君安发布研究报告称， 保持稳定申洲国际（02313）“九龙仓”评级，2021年深受霍乱阻碍，斯里兰卡、越南投入生产基地生产能力承压，叠加汇率变动、贵金属效益上扬除此以外对公司盈利造成不利阻碍，净资产次于意味著；另考虑到22H1效益在此之前端阻力仍然相当大，下调2022-23年并新增2024年归母折合为50.6/68/79.1亿元（优化在此之前22/23年为54.4/69.7亿元），对应EPS为3.37/4.52/5.26元总投资，当在此之前股价对应PE为28/21/18倍。

国泰君安主要论据如下：

多重即使如此造成2021年净资产承压

2021年公司利润累计+3.5%至238.5亿元，归母盈利累计-34%至33.7亿元，毛利率累计-6.9pct至24.3%，净资产下跌主要由于：

1）斯里兰卡及越南因霍乱停工，特别越南停工一段时间过长，阻碍生产能力正常利用，21H1/H2公司生产能力利用率分别为97%/80%；

2）贵金属及能源效益上扬，但贩售定价传递信息有所平稳，特别是深受霍乱阻碍而无限期的交货价钱无法优化；

3）21H1/H2总投资挂钩美元汇率较20年同期升值约8.2%/5%，对毛利率产生负面阻碍。

2021年Nike、Puma及本土生产商交货高增，Adidas、优衣库略有下跌

2021年来自在此之前三大客户服务Nike/Adidas/优衣库/Puma的利润分别累计+15%/-1.5%/-0.4%/+29%，此外本土生产商合计利润累计+31%。分系列产品来看，运动类/休闲类/内衣类系列产品利润分别累计+10.5%/+5.4%/+4.4%，其他类系列产品利润累计-70.1%，主要由于口罩贩售额轻微上升。

2022年需求量未来将会上涨15%，H1毛利率预定承压，H2未来将会逐渐改善

从需求量在此之前端来看，由于近期霍乱复发，公司招工较为应以，该行预定全年需求量工业产值未来将会达15%，其中Q1需求量预定累计总体（年末宁波霍乱阻碍的生产能力已于2/3同月得以弥补），未来几个上半年需求量将充分利用环比上涨，预定Q2/Q3需求量工业产值将分别达10%/20%。

从交货在此之前端来看，2022年Nike及Puma的交货增幅较差，Adidas/优衣库稳中有升，此外国系列产生产商预定保持稳定较差工业产值。利润在此之前端，预定22H1毛利率深受效益传导平稳阻碍将有所承压，H2未来将会逐步改善。

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